21世紀經濟報道記者楊志錦 上海報道 今年專項債發行較慢引起市場關注。據企業預警通統計，今年一季度新增專項債發行6341億，僅完成提前批額度的27.8%。

21世紀經濟報道記者采訪了解到，其原因在于去年增發國債在今年一季度可形成部分實務工作量，因此地方債發行提速的要求并不急迫；去年四季度相關部門主要聚焦于增發國債項目的申報和審核，專項債提前批額度下達和項目申報的時點較晚。此外，雖然地方可通過“綠色通道”提前發行專項債，但仍面臨一定風險。

考慮到項目審核結果即將反饋，二季度專項債發行大概率提速。再考慮到普通國債、超長期特別國債的發行，今年二季度政府債的凈融資規模或達到3.2萬億元左右，相比去年同期翻倍，這將推動二季度社融穩步增長。在地方債發行放緩等因素影響下，一季度長期及超長期國債收益率大幅下行，但隨著二季度政府債發行放量，債市或出現調整。

項目申報啟動晚

企業預警通數據顯示，今年一季度新增專項債、新增一般地方債發行規模分別為6341億元、2081億元，分別占今年提前批額度的27.8%、48.2%。相比此前年份，今年一季度新增地方債的發行節奏偏慢，尤其是新增專項債，一些市場人士將其與2021年類比。

2021年新增地方債3月份才開啟發行，一季度發行規模不到提前批額度的2%。時任財政部副部長許宏才2022年1月在全球財富管理論壇上海峰會解釋稱，財政政策注重預調微調，結合經濟形勢及時響應。針對經濟形勢的變化，相機調整財政支出的力度和節奏，更好地熨平經濟的短期波動。比如2021年一、二季度國內生產總值分別增長18.3%、7.9%，經濟恢復總體好于預期，穩增長壓力相對較小，適當放緩了地方政府專項債券的發行速度，避免推高價格水平和導致經濟過熱。

但今年的經濟情況與2021年明顯不同。一方面，當前物價偏低，PPI同比連續17個月為負值，CPI也在0左右波動；另一方面，因為疫情沖擊2020年一季度GDP負增長，2021年要實現6%以上的增長目標壓力不大，而今年上半年并不具備低基數優勢，要實現5%左右的增長目標仍有較大壓力。

記者采訪的多位地方財政人士認為，今年專項債發行較慢的一個原因是去年增發國債在今年一季度可形成部分實務工作量，因此地方債發行提速的要求并不急迫。國家統計局數據顯示，今年1-2月基礎設施投資增長6.3%，比上年加快0.4個百分點。

根據全國人大常委會授權，中央財政在去年四季度增發萬億國債，重點用于災后恢復重建、重點防洪治理工程、自然災害應急能力提升工程、其他重點防洪工程等領域項目建設，其中大部分資金結轉到今年使用。

3月21日，國家發改委副主任劉蘇社在回答21世紀經濟報道記者提問時表示，到今年2月，發展改革委已經分三批下達完畢1萬億元增發國債項目清單，增發國債資金已經全部落實到1.5萬個具體項目。“從目前掌握情況看，相關項目建設正在抓緊有序推進，比如北京市、河北省的項目開工率分別達到了48%、45%。”劉蘇社當時稱。

另一個原因是，去年四季度相關部門主要聚焦于增發國債項目的審核和申報，專項債提前批額度下達和項目申報的時點較晚。“通宵達旦，達旦通宵。”西部省份某地市發改委投資科科長如是總結去年萬億國債項目申報的工作狀態。

實踐中，專項債發行前需經過項目申報及審核、額度下達、納入地方預算等必要程序，其中國家發改委和財政部均會組織項目申報和審核。從過往看，項目申報和額度下達工作提前進行，與專項債發行的時點間隔至少一個月。

額度下達方面，記者了解到，去年底監管部門向地方下達了2024年提前批地方債額度2.71萬億元，其中專項債、一般債額度分別為22800億元、4320億元。這一下達時點相比往年要晚，相比2021年(當年3月初)則要早。在今年1月份召開的省級兩會上，地方將獲得的限額提交當地人大審議并獲通過。

項目申報方面，監管部門2月初組織地方申報2024年第一批專項債項目，2月底之前地方已將專項債項目清單上報，但截至目前監管部門尚未反饋審核結果。不過監管部門也提出，符合條件的存量續發項目可提前發行專項債，這類項目需滿足以下條件:前兩年一次性通過國家發改委和財政部審核、前兩年已發行專項債券、項目沒有發生實質性變化等。

當前已發行的專項債均通過“綠色通道”發出，對應的項目均是往年已發債項目且發債資金還有缺口。比如1月29日廣東省發行的專項債中，廣州市軌道交通十一號線工程項目總投資420億元，擬發行專項債總金額96.8億元，其中已發行專項債48.6億元，本次擬再發行專項債12.72億元。

“現在還在等反饋審核結果，雖然可以通過存量續發項目先發專項債，但是存量續發項目還是要再次上報審核，如果審核不通過，相關專項債資金要被收回并調整到其他項目，這也是一個潛在的風險點。”西部省份某地市財政系統人士稱。

二季度供給壓力驟增

國債方面，財政部國庫司司長李先忠今年2月在國新辦發布會上表示，我們將在全國人大審查批準的國債余額限額內，擬靠前安排發行，為保障必要的支出強度提供支撐。發行上也確實如此，據企業預警通數據，今年一季度國債凈融資為4825億元，相比去年同期增加近2000億；占今年中央財政赤字的14.4%，而過去五年這一數值有時為負，最高也僅9.4%。

市場認為，今年普通國債的靠前發行可能在為二季度超長期特別國債的發行讓路。今年政府工作報告提出，為系統解決強國建設、民族復興進程中一些重大項目建設的資金問題，從今年開始擬連續幾年發行超長期特別國債，專項用于國家重大戰略實施和重點領域安全能力建設，今年先發行1萬億元。

3月29日，二季度國債發行計劃出爐，財政部通知稱“記賬式附息國債發行安排另行公布”。從目前的發行計劃擺布來看，4-6月期間記賬式國債每月均存在一個空檔周，分別是4月15-19日、5月27日-6月1日、6月17-21日，疊加4月單只國債發行規模放量，市場認為，5月、6月空檔周發行超長期特別國債的概率較大。

與此同時，地方債在二季度放量的概率也較大。記者從多位地方財政、地方債承銷行人士處了解到，監管部門并未明確提出今年提前批地方債的發行時限要求，但一些經濟大省傾向于在6月底前完成提前批地方債的發行。

當前提前批地方債剩余額度約1.9萬億元，如按二季度發完九成計算，二季度新增地方債預計發行1.7萬億，環比一季度增加一倍，相比去年同期增加50%。如果再加上超長期特別國債、普通國債(按過去五年二季度普通國債凈融資占中央財政赤字平均值的24%計算)，今年二季度政府債的凈融資規模或達到3.2萬億元左右，相比去年同期翻倍，這將推動今年二季度社融穩步增長。

政府債供給增加也將對市場流動性及債市帶來影響，但還需要考慮兩大不確定因素。一是政府債的統籌發行。從過往看，監管部門會統籌各類政府債券的發行，避免對市場造成重大沖擊。比如2020年前5月主要發行提前批地方債，6-7月集中發行抗疫特別國債，此后發行地方債剩余部分；2023年前9月發行新增地方債，10月發行特殊再融資債，11月、12月發行增發國債。

財政部下屬雜志《中國財政》2020年6月報道，為保障抗疫特別國債平穩順利發行，財政部充分考慮現有市場承受能力，加強與一般政府債券發行的統籌，適當減少6、7月份一般國債、地方債發行量，為特別國債發行騰出市場空間，按照大體均衡的原則，盡可能平滑各周發行量，穩定市場預期。

如果二季度集中發行超長期特別國債，那么監管部門可能會適當減少新增地方債、普通國債的發行，二季度政府債凈融資規模將低于3.2萬億，但高出去年同期相當規模應該是大概率事件。

二是超長期特別國債的發行方式及央行貨幣政策的操作。實踐中由于從發債到支出存在一定時間差，認購政府債券的銀行與接收財政支出的銀行也往往不同，政府債券的集中大量供給仍需央行做好流動性安排，央行一般會前瞻性通過降準、MLF、公開市場操作等多種渠道加大流動性供應。

國盛證券首席固收分析師楊業偉表示，未來幾個月政府債券供給預計將放量，這將一定程度上帶來供給壓力，緩解當前資產荒狀況。但考慮到央行投放資金對沖，財政資金撥付效率會相對高于去年四季度，以及今年財政資金杠桿效應的下降，尚不足以形成債市趨勢性調整行情。

4月1日債市整體走弱，5年期國債活躍券“23附息國債22”收益率上行2.25BP，30年期國債活躍券“24附息國債23”收益率上行2.3BP，其原因包括，二季度政府債供給放量、周末公布的3月官方PMI數據超預期等。